10月17日晚，盛大网络(SNDA.NSADAQ)宣布，公司控股股东陈天桥家族(董事会主席陈天桥、妻子雒芊芊及弟弟陈大年)计划以7.36亿美元收购其目前尚未持有的公司31.6%股份，以实现陈天桥家族对盛大网络的100%持股与私有化。截至美股10月17日收盘，盛大网络以38.33美元报收，大涨14.49%，在当日普跌的中国概念股中引人注目。
ChinaVenture投中集团分析认为，近期在美上市中国概念股走势普遍低迷，美国资本市场投资者的避险意愿与盛大网络充足的现金储备使得完成交易存在较强确定性，盛大网络或将成为首家通过美国资本市场实施私有化退市的中国互联网公司。对于此番交易的时机把握，有望使公司以较低成本换取自身推进中长期战略目标的空间与灵活性，从而使公司将精力专注于未来更大规模的业务开拓与转型。在当前境外资本市场及中国概念股的估值水平持续波动调整的背景下，PE机构可考虑通过私有化、跨境并购等多种方式，深入参与中国企业的资本运作。
私有化寻求战略发展空间 交易完成确定性较强
10月17日晚，盛大网络(SNDA.NSADAQ)宣布，其董事会于10月15日收到其董事会主席陈天桥先生提交的一份初步的非约束性建议函，以每股美国存托凭证(ADS)41.35美元(相当于每股普通股20.675美元)的现金价格收购陈天桥、陈天桥妻子雒芊芊(盛大网络非执行董事)、及陈天桥弟弟陈大年(盛大网络COO兼董事)目前尚未持有的盛大网络的剩余全部流通股。
截至2011年9月30日，上述三人持有盛大网络68.4%的流通股。按照建议函内容，陈天桥家族需以每股美国存托股41.35美元价格收购剩余31.6%股份。以此计算，陈天桥家族需支付7.36亿美元完成私有化，公司整体估值为23.29亿美元。如若交易顺利完成，盛大网络将成为首家通过美国资本市场实施私有化退市的中国互联网公司。
ChinaVenture投中集团分析认为，在目前美国经济陷入衰退和欧债危机前景尚不明朗的背景下，资本市场的避险情绪令投资者产生收紧投资，减持新兴国家、高风险及高估值行业资产的普遍意愿;而此前中国互联网公司的估值泡沫论、VIE结构监管政策前景的不确定性及部分公司的财务造假丑闻，更强化了境外中国概念股投资者的获利退出心理。
盛大网络此番私有化交易的建议收购价格较公司2011年10月14日股票收盘价格溢价23.5%，较公司股票过去30和60个交易日的加权平均价格分别溢价26.6%和25.1%;与此同时，此次交易基于盛大网络2010年全年净利润(1.082亿美元)及过去四个季度净利润(0.564亿美元)计算的估值市盈率水平分别为21.52倍和41.29倍[1]。较高的定价水平可为公司现有股东提供良好回报，从而有助于获得其对私有化建议的支持。
此外，根据ChinaVenture投中集团此前发布的研究报告，截至今年上半年，盛大网络共持有13.41亿美元的现金及等价物，仅低于腾讯(00700.HK)、网易(NTES.NASDAQ)、百度(BIDU.NASDAQ)与阿里巴巴(01688.HK)，在中国互联网公司中排名居前(见表1)。盛大网络此番私有化交易所需资金为公司现金储备总量的54.88%，充足的资金将降低私有化交易的融资难度，公司可通过贷款或私募融资进行公开流通股收购，并在退市后通过公司现金进行偿还。
表1 2011年上半年中国主要互联网公司现金储备情况
盛大网络寻求私有化的消息公开后，市场多方均已展开不同解读。ChinaVenture投中集团分析认为，在美国资本市场与中国概念股处于整体波动的背景下，公司借此举拉升股价的可能性较低且缺乏实际意义;而对于盛大网络通过境外退市回归境内资本市场的猜测，也因VIE监管与国际板政策的不确定性，无法在短期内付诸实施。
ChinaVenture投中集团分析认为，对于此番交易的时机把握，有望使盛大网络以较低成本换取自身推进中长期战略目标的空间与灵活性，从而使其将精力专注与实现未来更大规模的业务开拓与转型。2004年上市以来，盛大网络通过自主投资、兼并收购等方式分别涉足网游开发、手机游戏、网络文学、网络视频、电子商务、广告及旅游等领域，并已拥有酷6(KUTV.NASDAQ)与盛大游戏(GAME.NASDAQ)两家上市子公司。通过私有化退市，盛大网络可将精力专注于资金投入更大、回报周期更长的行业与项目，更好地实现战略投资者和投资控股公司的自身定位，并通过分拆业务与资产上市实现融资与整体升值。
ChinaVenture投中集团旗下金融数据产品CVSource掌握的数据显示，盛大网络于2004年5月13日在美国纳斯达克上市，发行1385.45万股美国存托凭证(ADS)，每份ADS发行价11美元，融资1.52亿美元。公司上市首日收盘价11.97美元，较招股价上涨8.82%，市值7.2亿美元。目前，盛大网络上市已有七年半的时间，以此次私有化交易的建议收购价计算，盛大网络的公司估值已达到23.29亿美元，较上市时增长2.23倍。
市场估值调整暗藏PE机会 可深入参与中企资本运作
全球金融危机爆发以来境外资本市场的估值调整，使部分上市中国公司得以推进以股权结构优化为目的的资本运作，而具备丰富并购交易经验的境外PE机构也将其作为成长型投资和Pre-IPO投资以外的阶段性机会，寄望于由此带来的公司价值提升，并在与国内本土PE机构的激烈竞争中重夺优势。
2009年9月，中信资本、红杉中国与方源资本出资7500万美元，支持以曹国伟为首的新浪(SINA.NASDAQ)管理层获得新浪控股权，受惠于核心资源向微博业务倾斜带来的爆发式增长，新浪股价在其后两年内创造了超过260%的最高涨幅，至今公司市值增长仍超过100%，可视为境外PE机构通过上市公司私募融资参与其股权结构优化的典型案例。目前亦有消息称，阿里巴巴集团正寻求与淡马锡、银湖与DST等投资机构展开合作，以融资或通过联合收购，获得雅虎(YHOO.NASDAQ)持有的集团部分股权。
2010年至今，随着部分行业在境内外资本市场的估值水平差异逐渐增大，PE机构参与中国企业境外私有化交易及A股上市的案例也逐渐增多，其中不乏鼎晖投资、贝恩资本、春华资本等知名机构的身影(见表2)。目前并无信息表明，盛大网络将通过PE机构进行私有化交易融资，但参与境外上市的中小规模中国企业私有化，无疑将令企业与PE机构实现双赢。
表2 近期PE机构参与中国海外上市公司私有化案例
ChinaVenture投中集团分析认为，在当前境外资本市场及中国概念股的估值水平持续波动调整的背景下，私有化与跨境并购已日渐成为PE机构参与中国企业投资过程中的两大新主题。通过提供资金支持与行业整合、交易设计等多方面经验支持，PE机构将在协助中国企业进行返程IPO和出境并购的资本运作过程中寻求更多的利益增长点，并逐渐改善国内PE行业在Pre-IPO投资领域展开集中竞争的态势。
此次私有化交易相关公开信息
2011年10月15日
董事会
盛大互动娱乐有限公司
香港德辅道中188号金龙中心403A室
女士们、先生们：
本人陈天桥提交本函件的目的是希望100%收购盛大互动娱乐有限公司(以下简称“公司”)已经发行的、非由本人以及Luo Qianqian女士或者Chen Danian先生直接或间接持有的公司股票。本函件是初步的、没有法律约束力的建议。
我方提出的建议收购价格为每个美国存托凭证(“ADS”)41.35美元(每个ADS代表了两个普通股股票)、也就是每股普通股20.675美元。我方认为该价格能使公司股东有机会实现良好回报，因而是有吸引力的。虽然本次收购不涉及公司控制权的变化，建议收购价格还是针对2011年10月14日公司的股票收盘价格有23.5%的溢价;如果是针对公司股票过去30个交易日的加权平均价格，则溢价达到了26.6%;进一步来说，如果针对过去60个交易日的加权平均价格，则溢价为25.1%。
我方准备实现交易的条款和条件会在下文中描述，我方有信心交易能够在本函件描述的基础上得到实现。
1、关于买方。为了实现本次交易，我方会设立一个针对交易的公司主体(以下简称“购买方”)。
2、购买价格。本次建议采用现金收购的方式，每个公众持有的(本人以及Luo Qianqian女士或者Chen Danian先生将继续持有我们直接或间接持有的股票)AdS折合41.35美元，也就是说，每普通股价格为20.675美元。
3、资金来源。我方会通过借款的方式为交易筹集资金。针对资金筹集事宜，我方已经和J.P. Morgan Securities (Asia Pacific) Limited(以下简称“摩根大通”)进行了初步的讨论，并且从摩根大通获得了一份“Highly Confident letter”(以下简称“高度信心函”)，我方预期，除非合同条款另行规定，收购资金将于收购的正式合同签署的同时到位。
4、尽职查证。在可行性得到满足的前提下，我方希望尽快完成交易。我方相信，如果在公司的配合下能够尽快得到相关资料和人员支持，我方可在6周内完成尽职查证。为完成尽职查证，在我方及资金来源方与公司按照惯例分别签署保密协议的基础上，我方希望董事会批准提供必要的保密信息。
5、正式协议。我方随时准备谈判并签署有关本次交易的正式协议，正式协议会包含此类交易通常会涵盖的陈述、保证、约定及条件，它们在此类交易中应当是是典型的、符合惯例并且是合理的。
6、过程。由于本人参与交易，我们相信从审慎及公司利益最大化的角度来说，公司的董事会应当成立一个Special Committee(以下简称“特别委员会”)，该委员会由独立董事构成，并由该特别委员会考虑本次交易。同时，我方也会期待特别委员会聘用独立的顾问(包括独立的财务顾问)去协助委员会的工作。
在考虑我方提出的建议时，你们应当清楚我方只对收购非由本人、Luo Qianqian女士以及Chen Danian先生持有的已发行股票感兴趣，我方不会将我们自己持有的股票出售给任何第三方。
7、保密性。在签署正式协议前，除了法律要求以外，从共同的利益考量，我方认为应当以保密的方式进行。在符合法律要求的前提下，在一份保密协议得到签署前，任何公司和我方发布的新闻都需要经过公司及我方的审阅并批准。
8、顾问。我方已经聘请摩根大通作为我方的财务顾问，并且聘请Shearman & Sterling LLP(“谢尔曼律师事务所”)作为我方在本次交易中的法律顾问。
9、没有约束力。本建议函不构成接受后即具有效力的要约，也不构成任何对交易的承诺。只有到正式协议签署后，正式协议约定的条款才会构成有法律效力的承诺。
最后，本人承诺会和你们一起努力，让本次交易最终及时、圆满的完成，如果你们对本次建议有任何问题，请联系摩根大通的Brian Gu先生，他的联系电话是+852 2800 6811，期待您们的答复。
此致
敬礼
签署
陈天桥
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